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中金:磨底期阶段的配置策略

从内部看,我们认为未来1-2个月将是政策集中发力的关键时期,包括房地产放松、基建项目加速、货币信贷持续投放等可能的政策手段下,经济增长的预期有望逐步见底。而包括中美关系、俄乌地缘冲突、全球供应风险、海外货币周期在内的外部不确定性,则需要持续关注相关的演绎。我们建议未来3-6个月关注如下主线:

1) “稳增长”短期可能仍是配置主线。

2) 制造成长板块风险已经有所释放,等待市场情绪好转。

3) 2021年调整较多、估值不高、中长期前景仍明朗的中下游消费,自下而上择股。

022年4月行业配置策略主线:市场处于磨底阶段

配置表现

上期(3月1日~3月30日),我们建议超配的行业等权指数下跌8.4%,跑输基准(沪深300指数)1.3ppt,低配行业等权指数下跌5.7%,跑赢基准1.4ppt;中金行业配置精选组合下跌8.0%,跑输基准0.8ppt。截止3月30日,我们超配的行业等权指数距离2013年框架建立以来上涨177.6%,低配行业等权指数下跌19.9%,同期沪深300涨幅71.1%;中金行业配置精选组合2021年3月15日成立以来相对沪深300指数的超额收益约22.5ppt。

配置主线:内外部环境仍有挑战,“稳增长”政策有望加码

3月以来,市场宽幅波动反映宏观环境上的较多不确定性,除了国内局部疫情和经济增长压力外,海外的俄乌局势、美联储加息和中美关系也都带来扰动,投资者情绪偏弱背景下市场表现较为低迷,A股市场整体估值已经回到历史偏低位置,外资也出现较大规模净流出。从中观环境上,我们建议关注如下几个方面的变化:

1) 地缘政治冲突对“滞胀”预期影响。俄乌局势当前出现一定的缓和迹象,尚未出现明确转机,持续的地缘政治冲突使得包括能源、农产品、金属在内的多种大宗商品价格在过去一个月里出现了明显的攀升。美国利率曲线倒挂,隐含对于美国经济增长预期的担忧。如果出现“滞胀”情形下的交易,根据我们在前期主题报告《“滞胀”复盘及对当下的启示》的梳理,全球通胀预期可能会和风险资产表现呈现明显的反向关系,中国作为制造业大国则可能有相对韧性。未来继续关注地缘政治冲突对全球供应链的后续影响,包括对美国等海外经济体未来的货币和财政政策路径带来的影响以及对我国经济基本面影响。

2) 经济增长压力仍存,等待政策层面传递进一步维稳信号。年初至今,“稳增长”政策的落地和经济的表现都是市场关注的核心,但截至目前仍有待看到更多经济改善成效。当前投资者对宏观经济数据和未来政策预期仍较为敏感。高频数据显示地产销售依然较为疲弱、局部疫情也加剧了对消费需求的担忧,也使得市场开始博弈潜在的地产放松政策和进一步加力的货币、财政政策等等。我们认为,4月可能是“稳增长”加力的关键时间点,政策如何应对持续转弱的经济增长预期和市场情绪,可能会是未来市场走势的重要因素。

3) 国内局部疫情再起。本轮本土疫情的病毒传播性更强、单日感染人数更多、受影响的区域较多来自经济活跃地区。我们认为3月的经济增长(特别是居民消费端)在主要城市生产消费活动受限的背景之下可能出现下修;中长期来看,本轮疫情也引发了更多关于后续防疫政策的讨论,也对于许多实体经济行业未来前景至关重要,需要重点关注对于中小微企业和线下服务业的影响,后续围绕这一主线市场可能也会出现相应行情。

配置建议

3月市场明显回调后,我们认为市场已经集中反映了前述的部分宏观不确定性,估值也回到了历史低位,长期投资价值正在逐步显现。伴随着金稳委的表态和后续政策的逐步加力,类似前段时间大幅下跌的阶段可能已经结束,市场短期或仍处于磨底阶段,结合估值来到底部水平,我们认为中期维度市场机会大于风险。从内部看,我们认为未来1-2个月将是政策集中发力的关键时期,包括房地产放松、基建项目加速、货币信贷持续投放等可能的政策手段下,经济增长的预期有望逐步见底。而包括中美关系、俄乌地缘冲突、全球供应风险、海外货币周期在内的外部不确定性,则需要持续关注相关的演绎。我们建议未来3-6个月关注如下主线:

1) “稳增长”短期可能仍是配置主线。我们从2021年12月起持续提示“稳增长”主线的配置价值,尽管市场整体表现不尽如人意,但这一风格仍然取得了一定的相对收益。在市场“磨底”阶段,我们认为估值较低的稳增长板块可能在宏观风险下具有一定的防御属性,同时,当前经济增长的预期仍然偏弱,未来伴随政策加力,尚未充分博弈的相关的板块如传统基建、地产稳需求相关产业链(建材、建筑、家电、家居等)等,可能受到政策支持而有所修复。

2) 制造成长板块风险已经有所释放,等待市场情绪好转。经历年初至今幅度较大的调整后,我们认为成长风格当前风险已经有所释放,逐步在进入“逢低吸纳”的阶段,同时高景气、高成长的基本面意味着中长期具有较高配置价值。但包括通胀风险、全球流动性和市场情绪可能都对成长风格带来短期压制,提示投资者关注相关因素的缓解。

3) 2021年调整较多、估值不高、中长期前景仍明朗的中下游消费,自下而上择股,在经济增长尚未明朗、居民消费仍然承压的背景之下,中下游消费需要自下而上择股,包括家电、轻工家居、汽车及零部件、农林牧渔、医药等。

4月行业配置主要调整

上调钢铁、农化、基础设施、工程机械、建筑、银行、医疗服务;下调石油炼化、轻工家居、计算机、半导体、汽车零部件、餐饮、其他机械。

4月行业配置结论:超配有色金属、钢铁、农化、快递物流、电气设备;低配传媒游戏娱乐及教育、酒店及旅游、其他机械、石油炼化、药品。

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